被暂缓表决的博通集成电路2017年员工总数只有127人
8月7日，业界知名新媒体《梧桐树下V》对外发布一篇标题为《净利少于8000万的中小板过会，只有127名员工的芯片设计企业暂缓表决》的深度调研文章，引起了中访网和各大财经媒体、社会公众的关注。
据 《梧桐树下V》撰文：8月7日，发审委审核3家公司的IPO申请。审核结果是新农化工、武汉贝斯特2家通过、博通集成电路暂缓表决。过会的新农化工是新三板转IPO企业，2017年净利润低于8000万元。被暂缓表决的博通集成电路2017年员工总数只有127人。
一、浙江新农化工股份有限公司 通过
（一）基本情况
公司前身成立于是1999年7月，主营业务为化学农药原药、制剂及精细化工中间体的研发、生产和销售。目前注册资本9000万元。
2015年1月27日挂牌新三板，证券代码831868。公司2017年6月16日申报IPO材料，2018年2月5日收到证监会反馈意见，2018年3月22日报送更新后的IPO材料。
（二）控股股东、实际控制人
新辉投资持有公司60%股权，是控股股东。徐群辉持有新辉投资72.67%的股权，又直接持有公司6.75%的股权，是公司的实际控制人，董事长兼总经理。
（三）2017年净利润同比翻一倍，经营活动现金流量净额负增长
2015年、2016年、2017年公司营业收入分别为5.37亿元、5.99亿元、8.08亿元，扣非归母净利润分别为3532万元、3454万元、7483万元。
2017年在营业收入、净利润同比大幅增长的情况下，经营活动产生的现金流量净额却是负增长，比2016年还少了447.73万元。
（四）发审会议询问的主要问题
1、报告期内，发行人主要产品销售结构变动不大，但营业收入和利润增长幅度均较大。请发行人代表说明：（1）发行人的行业地位和核心竞争力，业务的稳定性和可持续性；（2）营业收入和利润大幅增长的原因，是否与行业变动趋势一致，是否存在影响发行人持续盈利能力的重大不利情形；（3）报告期内营业收入的变动幅度与净利润变动幅度不一致的原因及合理性；（4）内销与外销、直销与经销毛利率与可比公司相关产品毛利率是否存在差异及其合理性；（5）毒死蜱制剂和毒死蜱原料药毛利率与同行业可比公司是否一致，产生差异的具体原因；（6）新《农药管理条例》对发行人业务资质的影响。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。
2、报告期发行人经销商收入占比较高，经销商下游既有二级经销商也有终端客户。请发行人代表说明：（1）经销商选取标准，是否与发行人、控股股东及关联方存在关联关系；（2）报告期内经销商整体数量变动情况及原因，经销商各期末的存货和最终销售情况，是否存在销售退货政策及经销返利情况，是否存在各期末囤货的情形；（3）经销商是否需要并已全部取得有效的《农药经营许可证》；（4）发行人存在客户、供应商重合的业务内容、商业合理性、是否符合行业惯例，其会计核算是否符合会计准则的要求。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。
3、报告期发行人来自境外的主营业务收入占比较高。请发行人代表说明：（1）报告期内是否已取得产品出口所需的业务资质、许可，是否存在无证生产、销售的情况；（2）境外客户的开发模式、定价机制、销售政策、销售毛利率；（3）境外客户是否与发行人、控股股东及关联方存在关联关系；（4）境外销售收入确认方法，是否符合会计准则要求，是否存在跨期确认收入情况，发行人境外销售收入数据是否与海关报关数据一致；（5）中美贸易摩擦、人民币汇率波动对外销业务、持续盈利能力和成长性的影响。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。
4、发行人的客户存在委托第三方回款的情况。请发行人代表说明：（1）报告期内存在第三方回款的原因、必要性及合理性，是否符合行业经营特点；（2）第三方回款方与发行人及其关联方是否存在关联关系或其他利益安排；（3）前述交易的资金流、发票开具对象、货物流等具体信息，增值税发票的开具和使用是否符合国家税法的相关规定；（4）对第三方回款实施的内部控制制度，是否存在潜在的法律风险；（5）2018年第三方回款占比降低的具体措施，是否具有可持续性。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。
5、发行人作为农药生产企业属于重污染行业。请发行人代表说明：（1）环境保护税开征后对财务指标的影响；（2）是否建立有关防范环保风险的内控制度并得到有效执行，是否存在潜在的环保合规性问题，其环保费用支出与发行人生产规模是否匹配；（3）生产过程中的安全生产和员工健康保护制度是否健全并有效执行，2018年5月发生的安全生产事故是否属于重大违法违规行为。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。
（五）其他事项
1、持续5年年营收5亿 2017年一下升到8亿多 净利增116%，现金流反而减少
笔者根据新农化工2014年12月披露的《公开转让说明书》及预披露和更新披露的招股说明书，将2012年至2017年共6年的合并利润表主要数据制表如下：
单位：万元
公司2012年-2016年这5年，每年的营业收入在5-6亿之间，没有超过6亿的，中间有微小的波动，2013年营业收入比2012年负增长，2015年又比2014年负增长。2016年营业收入比2015年增长11.62%，扣非归母净利润2016年还比2015年少了78万元。然而，2017年就飞起来了，营业收入远远甩开了前面5年的徘徊状态，一下子增长到8亿多，比2016年增长34.87%。扣非归母净利润更是比2016年增长116%。
公司2017年业绩大幅增长是正常的吗?笔者根据该公司公开披露的资料认真分析一下：
2017年营业收入比2016年增长34.87%、扣非归母净利润更是比2016年增长116%，然而，2017年公司经营活动产生的现金流量净额为9528万元，比2016年的9976万元还减少了448万元。经营活动产生的现金流量净额相对于营业收入来说，从2016年的16.64%减少到2017年的11.79%，下降了5个百分点。
单位：万元
2015年、2016年，公司经营活动产生的现金流量占营业收入的比例分别为77.03%、73.68%，而2017年这个比例一下了跌到了66.98%，比2016年少了6.7个百分点，绝对金额为5416万元。
那么，新农化工2017年营业收入，特别是净利润开挂式地增长，是因为整个行业景气度大大上升吗?
2、与刚过会的江苏丰山集团比较，新农化工2017年的增长速度远超丰山集团
7月31日IPO过会的江苏丰山集团，与新农化工相比，两个公司都处在江浙地区，都是民营控股，成立时间都是上世纪90年代只相差3年，主营业务很相似，主要产品也有相同的，都是适用主板IPO的条件，都是高新技术企业，直接材料占成本的比例都挺高、都有外销且外销占营业收入的比例都在20%-30%左右，两个公司的报告期都是2015年-2017年。因此，两个公司有很高的比较价值。
单位：万元
我们把两个公司报告期的营业收入、扣非归母净利润、经营活动产生的现金流量净额列表比较：
单位：万元
注：1、净利润指的是扣非归母净利润；2、现金净额指的是经营活动产生的现金流量净额
2016年丰山集团营业收入比2015年增长4.28%，净利润比2015年下降3.85%。这个走势和新农化工基本一致，2016年新农化工营业收入比2015年增长11.62%，净利润比2015年下降2.21%。两个公司都是2016年营收同比增长，净利润同比下降。
2017年，丰山集团营收同比增长23.56%，净利润同比增长53.10%；新农化工2017年营收同比增长34.87%，净利润同比增长116%。新农化工2017年营业增长速度是丰山集团的148%，净利润增长速度是丰山集团的218%。
因此，2016年对于2015年的业绩，两公司走势高度一致；2017年相比2016年，新农化工的业绩增速远超丰山集团，特别是净利润增速超过丰山集团118%。
然而，从中国农药工业企业颁布的中国农药销售百强企业排名看，2016年丰山集团名列31位，新农化工名列63位，排名相差32位，一个排在百强的前半部分，一个排在百强的后半部分，差距挺大，竞争力可想而知差距也很大。在同样的综合环境下，2017年市场竞争力小的新农化工净利润增速却能超过丰山集团，是不是异常?
3、新农化工2017年业绩如果没有这样超常的增长，IPO大概率会被否决
如何理解这种异常?
十七届发审委自2017年10月履职以来，大大提高了审核标准。目前市场比较一致的认识是最近一年扣非归母净利润金额要远高于法定标准，创业板IPO的，不能低于5000万元；主板、中小板IPO的，不低于8000万元。新农化工2012年至2016年营业收入都在5亿，不同年度又有增长和衰退的交叉，显然失去了成长性。而且2012年至2016年扣非归母净利润每年在3000万元以上，3600万元以下，时而小幅增长，时而小幅度的负增长，无论从净利润的绝对金额还是成长性，冲刺中小板IPO大概率是失败的。
为了提高IPO闯关的成功率，必须在2017年度实现营业收入、净利润的大幅度增长。但如果这种业绩增长是人为操纵、拔苗助长的，一旦被审核部门识破，就很难逃脱被否决的命运。
4、财务总监4年换3个、核心技术人员从4减至3 只有一个持股
新农化工2014年8月之前，财务总监是曾祖雷先生。曾在2014年8月辞职后，这个时间点正是公司准备挂牌新三板有关申请材料的时间。
曾辞职后，财务总监这个职位空缺了7个月，新农化工2015年1月27日新三板完成挂牌，2015年3月8日，公司聘请1972年出生的冯炯为财务总监。
然而这位冯总监在任职15个月后，2016年6月7日向公司递交辞职报告。
2016年6月16日，公司聘请张长胜为财务总监，而张总监1955年11月出生，2015年11月即张长胜满60岁时开始担任新农化工财务顾问。根据合理推测张长胜开始服务新农化工时，已是从其他单位办理了退休手续。
从新农化工2016年11月11日开始接受浙江证监局IPO辅导的情况来看，冯炯2016年6月辞职的时间，新农化工应该开始筹备申报IPO材料了。
曾祖雷在新农化工要申报新三板前辞去财务总监职务，冯炯在公司要启动IPO进程之前辞去财务总监的职务，是恰合吗?还是两人知道风险大，一走了之?因为财务总监在拟IPO企业中是非常关键的职位。
（二）公司仅有的四名核心技术人员走了一名，剩下3名中2名没有持股
新农化工2014年度年报披露公司核心技术人员4名，分别是戴金贵、郭世俭、陈明高、李俊。
2016年年报公布时，公司核心技术人员从4名减至3名，郭世俭没有在核心技术人员名单中了。
更新披露的招股说明书披露的核心技术人员也只有3名：戴金贵、陈明高、李俊。
除了戴金贵持有新农化工股份450万股以外，其他两名核心技术人员陈明高、李俊都没有持股，以前的郭世俭也没有持股。而且招股说明书也没有披露核心技术人员的年薪。
核心技术人员没有持股，没有把核心技术人员与公司的发展捆绑在一起，离职的可能性大大增加，不利于公司的持续发展。更何况报告期内本已少了一名核心技术人员。
为什么没有披露核心技术人员的年薪呢?
5、行业排名第63位，毛利率却比同行业公司平均水平高
新农化工申报文件披露，根据农药工业协会的统计，2016年销售额百强企业中公司名列第63名，属于中偏下位置。2014年、2015年、2016年市场占有率分别是0.18%、0.17%、0.18%。可见公司市场地位挺低。2015年、2016年、2017年同行业公司的毛利率分别是26.08%、24.71%、26.79%，新农化工的毛利率分别是27.49%、25.76%、29.31%，每年都高出同行平均水平，2017年进一步拉开距离，比同行平均水平高了2.52个百分点。
二、博通集成电路（上海）股份有限公司 暂缓表决
（一）基本情况
公司成立于2004年12月，2017年3月整体变更为股份有限公司，注册资本1.04亿余元。主营业务为无线通讯集成电路芯片的研发与销售，具体类型分为无线数传芯片和无线音频芯片。
（二）控股股东、实际控制人
公司控股股东为Beken BVI，直接持有公司29.1633%的股权。
公司实际控制人为Pengfei Zhang、Dawei Guo，两人通过Beken BVI间接持有公司24.01%股权。Hong Zhou、徐伯雄、Wenjie Xu为公司实际控制人民一致行动人，公司实际控制人及其一致行动人合计控制公司42.83%的股权。
（三）报告期业绩
2015年、2016年、2017年公司营业收入分别为4.44亿元、5.24亿元、5.65亿元，持续增长；扣非归母净利润分别为9904万元、10314万元、8359万元。2017年净利润同比是负增长。幸好还在8000万元以上。
（四）其他事项
1、 员工仅为127人
2015年、2016年、2017年公司员工分别为106人、116人、127人。
与同行业上市公司相比，例如全志科技（300458），2017年在职员工901人，其中技术人员682名，博通集成明显少于全志科技。再与规模近似的圣邦股份（300661）相比，圣邦股份2017年度净利润约8760万，在职员工289人，技术人员192名。
2、IPO前老股转让11亿
招股说明书披露，2016年12月27日，博通有限通过董事会决议，同意公司原股东Beken BVI将所持有公司56.30%股权（对应出资额人民币1615.1049万元），以美元15657.9202万元转让给亿厚有限、泰丰有限等；同日，Beken BVI与亿厚有限、泰丰有限等签署股权转让协议，按照协议约定转让股份，转让价格对应公司估值为27,811.58万美元（对应人民币20.16亿元）。请说明以上股权转让交易中公司估值的依据，转让价格确定的依据，各购买方资金的来源，有无异常资金循环。请保荐机构和申报会计师核查并明确发表意见。
其中，Beken BVI是公司控股股东。笔者好奇，Beken BVI股权转让后，资金流向哪里？此外，是否存在溢价，是否缴税？
3、申报前分红1.8亿
公司2016年召开的董事会决议，对股东分红1.80 亿元，代扣代缴境外所得税1800万元。
2015年末、2016年末和2017年末，公司货币资金余额分别为7039.52 万元、22,421.73 万元和9894.47 万元，占总资产的比例分别为18.69%、40.83%和25.63%。
2016年末公司货币资金较2015 年末增加15,382.20 万元，增幅为218.51%，主要原因系：（1）2016 年公司盈利能力稳步提升，公司经营活动产生的现金流量净额为6,046.44 万元；（2）2016 年公司收回投资收到的现金12,138.00 万元，导致2016 年公司投资活动产生的现金流量净额较大，为8,390.49万元。
2017 年末公司货币资金较2016 年末减少12,527.26 万元，降幅为55.87%，主要原因系支付2016 年因公司分红而形成的应付股利所致。
公司申报前分红抽干货币资金，募资之后会投资实业吗？上市之后是否会继续大规模分红？
4、2017年营收增长、净利润负增长、应收账款余额大幅增长
据披露，随着公司经营规模的扩大，公司的应收账款逐步增加。报告期内，公司应收账款账面净额分别为6,712.88万元、9,714.61万元和14,674.84万元。但实际情况确是，公司2015年~2017年净利润分别为9904万元、10,314万元、8358万元，最后一年利润出现下滑，应收账款净额却大幅提升。
三、武汉贝斯特通信集团股份有限公司 通过
（一）基本情况
公司成立于是1999年底，是一家专业从事通信网络技术服务的高新技术企业，业务以通信网络建设为主，同时兼顾通信与信息化系统集成、通信网络优化与维护、通信网络规划与设计业务。目前注册资本25332万元。
（二）控股股东、实际控制人
李六兵和梅漫夫妇合计持有贝斯特 39.56%的股权；同时，李六兵担任公司董事长及总经理，对公司股东大会、董事会的决议及董事和高级管理人员的提名及任免具有实质影响，可以实际支配公司行为。因此，李六兵和梅漫夫妇为公司的控股股东、实际控制人。
（三）报告期业绩
单位：万元
（四）发审会议询问的主要问题
1、报告期发行人劳务采购占成本比重较高。请发行人代表说明：（1）劳务采购占比较高、主要供应商变动较大的原因及合理性；（2）劳务采购占比逐年增加的原因，是否与业务规模相匹配，外协费占主营业务成本的比例是否合理，2017年劳务采购增幅大于收入增幅的原因及合理性；（3）劳务供应商是否与发行人存在关联关系，是否存在为发行人分担成本、费用和输送利益的情形；（4）广东强信、山西天立源是否与发包方存在关联关系，成立不久即成为发行人主要劳务供应商的原因及合理性；（5）原材料采购占比较低的原因。请保荐代表人说明核查过程、方法，并发表明确核查意见。
2、请发行人代表说明：（1）应收账款余额占营业收入比例逐年上升的原因，销售与信用政策是否稳定，是否存在放松信用、提前确认收入的情形，是否存在未能及时收回账款的风险；（2）一年以上应收账款占比在30%以上是否正常，逾期款项定义是否合规、合理，是否存在较高的坏账风险；（3）报告期毛利率逐年下滑但高于同行业可比上市公司均值的原因，毛利率高于中通国脉的原因及合理性，与同行业可比公司变化趋势是否一致。请保荐代表人说明核查过程、方法，并发表明确核查意见。
3、报告期中移创新2015年入股发行人，2017年将所持股份转让给李六兵等人。请发行人代表说明：（1）对中国移动销售金额及占比较高并逐年提高的原因及合理性，是否存在对中国移动特别是湖北移动、广东移动的重大依赖；（2）中移创新入股后是否在资金、人员、业务机会等方面提供便利，退出后是否会对发行人业务经营产生重大不利影响。请保荐代表人说明核查过程、方法，并发表明确核查意见。
4、报告期内，发行人对客户销售较为集中。请发行人代表说明：（1）发行人与客户合作的历史、业务稳定性及可持续性，相关交易的定价原则及公允性；（2）发行人与重大客户是否存在关联关系，发行人的业务获取方式是否影响独立性，发行人是否具备独立面向市场获取业务的能力。请保荐代表人说明核查过程、方法，并发表明确核查意见。
5、发行人本次发行前与国信弘盛等投资机构存在对赌协议。请发行人代表说明：（1）有关业绩承诺是否均已完成，是否存在触发对赌条款的违约情形；（2）对赌协议是否均已清理完成，终止方式是否合法有效，是否存在潜在争议或纠纷，是否存在应披露而未披露的情形及其他利益安排，是否影响发行人股权结构的清晰、稳定。请保荐代表人说明核查过程、方法，并发表明确核查意见。（文/末日机甲）
