媒体关注：福田汽车的财务危局？

8月28日，业界知名新媒体《京达财经》对外发布一篇标题为《龙头告急 福田汽车的财务危局》的深度调研文章，引起了中访网和各大财经媒体、社会公众的关注。

据《京达财经》撰文：福田汽车自称连续12年位居商用车行业首位，是不折不扣的商用车龙头，第一大股东是大名鼎鼎的北汽集团，然而公司A股市值仅有128亿，远低于上汽、东风、长安等整车。

京达财经获悉，福田汽车每月的订单寥寥无几，相比于大众动辄几万套的供货需求，福田汽车只有一千套左右，而且经常出现连续几个月产能预测为零的情况。并且对口的工程师每隔一两年就更换一批人。

经研究发现，公司还存在极为宽松的会计处理、花样繁多的业绩注水、江河日下的主营业务、冲破天际的高管薪酬等情况。

中诚信泄露天机：短期债务持续飙升、流动性严重不足

债券评级机构在中国是一种很神奇的存在，他们收取的是债券发行人提供的报酬，却要代表广大投资者给出客观公正的评价。

评级给高了，万一企业兑现困难证监会要找你麻烦；评级给低了，发债企业不给你饭吃。这种进退维谷、里外不是人的尴尬处境造就了中国特有的评级机构。

2017年6月13日，中诚信证评发布了对福田汽车2014年公司债的跟踪评级报告，虽然维持了以往的优秀评级，但正文后面的“关注”却颇含深意。

通观中诚信2017年的评级报告，给出如此露骨关注的还真的凤毛麟角。或许是想起了如流星般璀璨而短暂的中天勤，中诚信还是选择了实话实说。

应收项目4年上涨366%，40%销售收入长期无法收回，自由现金流连续5年为负，福田汽车到底怎么了？

福田汽车作为行业龙头必定是盈利能力出众，而且有北汽集团加持，怎么会出现流动性不足？

为了解开中诚信的困惑，我们需要回答一个简单的问题：福田汽车到底能不能赚到钱？

要回答这个问题可以先用营业收入除以应收项目，得出应收项目据周转率。

没有比较就没有伤害，我们把福田汽车与中国主要上市车企的财务指标进行对比就能看出到底是谁在裸泳。

主要车企应收项目周转率

（数据来源：如无特殊说明，本文数据均来自上市公司年报）

从上图可知，应收项目周转率行业均值稳定在在每年8次左右，而且绝大多数企业该项指标变动平缓，福田汽车是唯一一个大幅下降的企业，从2012年的17.3次下降到2016年的5.1次，下降幅度达到惊人的70%！

难道是业绩注水？还是我们对自主品牌选择性不宽容？

我们再看另一组数据，一个老掉牙的财务指标——销售收现比，即用“销售商品、提供劳务收到的现金”除以营业收入。

应收账款对于汽车制造业来说是无法规避的，但是今年会收到前年以及前几年的应收账款，明年会收到今年以及前几年的应收账款。

所以对于正常的企业而言，销售收现比应该大于1或者至少勉强等于1，除非大量应收账款无法按时收回，这个指标才会小于1。

我们看看福田汽车的销售收现比，真是没有一点点防备，更没有一点点顾虑，从未超越过60%，而行业平均水平是100%。

这相当于说福田汽车长期有至少有40%的现金是无法收回的，也许这40%根本就不存在？是我读书太少还是成人的世界太复杂？

（主要车企收现比）

客观的说，这几年商用车市场不景气，毕竟商用车属于生产工具，不像乘用车属于消费品，一旦没了四万亿的春药，经济进入新常态，生产工具这颗脆弱的蛋也就轻易的被覆巢压碎了。

也许前几年行情好的时候福田汽车也曾风光？我们依然可以调取现金流数据一探究竟。

一个优秀的企业应该可以不依靠融资自己创造现金流，即所谓的融资前现金流，我们姑且称之为自由现金流。

从2012年开始，至2016年底，在可比的10家上市公司中，只有福田汽车自由现金流持续为负，真是不忘初心。

如果自由现金流得不到改善，福田汽车依靠自身经营是不可能还清负债的，好像乐视网也是这样，好像蓝田股份也是这样，好像獐子岛。。。

（主要车企自由现金流与总债务之比）

毛利率与固定资产周转率长期低下，40%产能闲置

龙头毕竟还是龙头，不管你信不信，我反正是信了。可我的那位朋友偏说福田汽车毛利率太低。

我们可以学习拼多多的思路：不要总说我卖假货，你看阿里京东也不是好鸟。

套用一下即是：别说我毛利率低，你看超级龙头上汽集团毛利率跟我一样低。

可是上汽集团2016年汽车年销量是福田汽车的12倍，这就叫规模优势。

（主要车企毛利率）

不信？再看一个老掉牙的指标：固定资产周转率，上汽已经把第二名甩出十条街。

不信看下图，福田汽车连行业均值都没达到，而且是长期达不到。

（主要车企固定资产周转率）

还是不信可以看下图，美国人说汽车厂要想取得规模效应产能利用率必须超过80%，可惜这个敏感数据我国上市公司从2015年才开始逐步披露。

从已披露的几家数据看，福田汽车是唯一一家产能利用率下降的企业，在2016年也是最低的企业，将近40%的产能闲置。

（主要车企产能利用率）

前文也提到福田汽车长期有至少有40%的现金是无法收回的，如此吻合的数据难道只是巧合？

尽管盈利能力被嘲笑、营运能力被鄙视、偿债能力被怀疑，可是伟大的企业就是在无数人的嘲笑、鄙视、怀疑中成长起来的。

就算是没有这些能力，只要能借到钱、融到资福田汽车依然屹立不倒，你看特斯拉不也靠输血续命么？

通过融资活动输到血接下来要解决的就是怎么放血，因为今年不放血，明年就没人给你输血。怎么放？往哪里放？放多少？这个就是独门绝技。

如果用现金流量表里“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”除以“销售商品、提供劳务收到的现金”即能看出企业是在量力而行还是在燃烧现金。

福田汽车的资本扩张程度只能用“冠绝群雄”来形容，其资本扩张程度是行业均值的5倍，是上海汽车的10倍，而且呈现愈演愈烈的趋势。

（主要车企资本扩张程度）

依靠政府补助保壳、研发费用资本化扭亏、大幅拖欠供应商货款、不断变卖家当创造利润——为了不退市福田已经尽力了。

资本江湖一直流传着一种不死神功，即《A股上市公司保壳心法》，得到这本神功秘籍并领会要义的公司将永不退市，这种神功分三个层次：

第一层：永不退市但偶尔批星戴帽。

第二层：永不退市而且从不批星戴帽，但需配合财务造假。

第三层：永不退市而且从不批星戴帽，并且不用财务造假。

毫无疑问，福田汽车已经达到了最高境界第三层，这一层的心法口诀朗朗上口，本人在此公布，有缘者得之，无缘者笑之：

连年亏损不用慌，非经损益来帮忙。

拖欠货款不还贷，卖房卖地是良方。

研发莫忘资本化，免税欠税很正常。

官人难管民难告，价值投资枉断肠。

在主营业务连年亏损的情况下，福田汽车正是靠着巨额的非经常性损益扭亏为盈。

从下图来看，福田汽车非经常性损益占归属净利润的比例早已超过100%。

（主要车企非经常性损益占归属净利润的比例）

如果扣除这些非经常性损益，哪怕50%，福田汽车都早已退市。在这些非经常性损益中，政府补助又是绝对的主力（见图9）。

所以，福田汽车就是一个被妈妈宠坏的孩子。不赚钱，很任性。

（主要车企政府补助占归属净利润的比例）

上汽集团做为上海市国资委下属的最大国有企业，世界财富50强巨头，得到的政府补助相比归属净利润却少得可怜。

可是妈妈的宠爱不会止步于补助，还可表现为少收税、免税以及对欠税熟视无睹。

我们用营业税金及附加加上所得税费用除以营业收入即可得出企业每产生一个单位的收入所需负担的基本税费。

可见，妈妈把福田汽车宠成了行业最低！

同样是中国一线都市的亲儿子，待遇却天差地别，在2016年年报里，有这样一句话颇含深意“本公司非经常性损益主要来自政府补助，且具有可持续性。”

（A股上市主要车企综合税率）

除了非经常性损益，福田汽车又修炼了第二项绝技——大幅拖欠供应商货款。

虽然整车厂都凭借在供应链里的绝对强势地位无偿占用供应商资金，但是像福田汽车这样登峰造极的还是凤毛麟角。

在当今的年报里，有一个让上市公司非常头疼的项目——间接法编制的现金流量表。

这个表以净利润为起始点，通过调整与经营活动相关的现金流项目最终把净利润调整为经营活动的现金流量。这个不起眼的表格却成为无数财务造假、财务注水公司的噩梦。

以福田汽车为例，不难看出福田汽车的经营活动现金流是依靠大幅拖欠供应商货款的方式获得的。

而世界一流的零部件供应商如德国博世、采埃孚，美国的德尔福，日本的电装是不可能允许整车厂如此大幅度的拖欠货款。

所以从侧面也可看出福田汽车的供应商对其形成严重依赖，品质堪忧。

（主要车企经营活动现金流量质量）

下面要出场的是第三项绝技——研发费用资本化。这一绝技是乐视网的看家本领，每年利润全靠他。

不管福田汽车是否愿意承认自己是乐视门徒，冰冷的财务数据都告诉我们一个不争的事实：福田汽车研发费用资本化程度高于行业均值。

尽管没能打败广汽80%的资本化率，但这一指标仍被认为异常。

因为如果福田汽车把研发费用资本化率降至行业均值27.44%的水平将减少税前利润7.47亿，而2016年税前利润总额仅为5.17亿元，仅此一项就使当年净利润变为亏损2.3亿元，而广汽却不会因此由盈转亏。

上汽和长城研发费用资本化率均为0，福田汽车，你的良心不会痛么？

（A股上市主要车企研发费用资本化率）

打完三招组合拳，无数小散已经深套其中无法自拔，福田汽车又给他们来了个神补刀——卖房卖地卖设备，不管卖什么总要撑起营收一片天！

对于一般的工业企业而言，固定资产由于折旧、报废不得不以远低于当初采购价的价格出售，即所谓固定资产处置，这种“卖破烂”式的处置通常来讲都会造成损失。

上图也证实了这一基本逻辑——A股上市的绝大多数公司处置固定资产带来的都是净损失。

这里的资产处置贡献率是指现金流量表中“处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失”除以税前利润总额，用来衡量“卖破烂”对于税前利润的贡献程度。

除了2013年，其余年份福田汽车“卖破烂”的收入均对税前利润产生了非常大的贡献，远超其他上市车企。

对于如此重要的资产处置，福田汽车没有披露一丝细节，但这一招属于七分伤人三分伤己。

因为你不可能一直有东西可卖，从2016年资产处置收益大幅下滑来看，福田汽车似乎已经走到了无产可卖的地步，2017年度的巨额亏损也证实了我们的论断。

（A股上市主要车企资产处置率）

高管人员薪酬畸高、大股东抛售股票——福田汽车究竟是谁的“福田”？

要分析福田汽车的归属问题就不得不提起第一大股东北汽集团。

北汽集团是个神奇的存在，依靠奔驰汽车创造了87%的收入，自主品牌连年亏损，2017年达到创纪录的26.8亿元。

作为香港上市公司在以机构投资者为主的港股市场不被看好，股价连创新低，终于想念起A股娇嫩欲滴、肥美多汁、镰刀割不尽，涨停吹又生的嫩绿韭菜。

于是回归A股开始提上日程，2015年虚晃一枪，让韭菜们对北汽借壳福田汽车充满了无限遐想，可惜不知为何该计划终未实施。

可能是怕吃相太难看，北汽来了一招“曲线救国”——先把新能源业务打包上市，于是就有了现在的借壳前锋电子登陆A股。

说白了，北汽集团其实是家投资公司，只是被副业造车给活生生耽误了。

福田汽车的许多领导均为北汽集团指派或者曾在北汽集团履职，来到了主业连年亏损的问题公司，领导们的待遇如何呢？

这里我们引入高管人员薪酬重要系数这一概念，即用年报披露的高管人员薪酬总和除以“销售商品、提供劳务收到的现金”得来，用以衡量在不同的主业收入情况下高管人员的薪酬比例。

从下图里不难看出，福田汽车无论主业收入情况如何，其薪酬比例始终比较稳定，而且自2014年后稳居全行业第一的位置，无人撼动。

主营业务每赚到1万元，福田汽车的高管要拿走5.8元，而上汽集团的高管只能拿到0.16元。

（主要车企高管人员薪酬重要系数）

如果以经营水平作为基准，福田汽车的高管工资是上汽集团的37倍！难道说福田汽车是属于领导的福田？NAIVE！

2013年7月-2014年7月，由于A股整体低迷，福田汽车股价不断走低，北汽集团开始主动从二级市场买入福田汽车股票。

从下图来看，这些操作都非常精准，实现了完美的低吸操作。

福田汽车股价走势（不复权）（数据来源：新浪财经）

从2014年11月开始，A股超级牛市行情启动，北汽集团终于按耐不住，开始了长达半年的高抛操作，与牛市相始终。

按照我们的保守估计，从2013年7月到2015年7月这两年内，北汽集团通过买卖福田汽车股票至少获利2.7亿！

这样的精准操作翻遍A股汽车股的年报也找不到，只此一家。

2015年5月26日，福田汽车发布临时公告称在未来六个月内，北汽集团计划通过二级市场减持福田汽车流通股合计不超过1亿股！

可惜突如其来的暴跌砸碎了北汽集团的美梦，不仅好几个小目标烟消云散，不能减持反而要自掏腰包稳定股价。

更可惜的是国内汽车股第一个一亿级别的减持中道夭折，韭菜的底线没能进一步被刷新。

宝沃汽车风光不再、高管团队相继离职、2017年依旧大幅亏损——福田汽车路在何方？

在商用车销量疲软的时代，福田汽车终于看到乘用车才是绝对的明日之星。

于是出人意料的玩了一出借尸还魂——收购破产60余年的宝沃汽车，瞬间与BBA相提并论为BBBA。

虽然销量也是依旧下滑，虽然福田汽车为其投入了上市20年来的全部净利润，虽然前总裁辞职了，我们不得不说：困难是暂时的，道路是曲折的，前途是光明的。

你听，遥远的大洋彼岸传来了一阵动人心魄的呼喊：让我们一起，为梦想窒息！